市界

杨振的“反复无常”激怒了投资者。

一年前，加加食品实际控制人杨振承诺大笔增持公司股份，到现在一股没买，增持计划说取消就取消。

3月12日，加加食品在公告中详细解释了杨振改变计划的合理性，但投资者不答应。“忽悠重组，忽悠回购，忽悠完了就完了？”

贵为“中国酱油第一股”，上市7年，加加食品没有利用好上市公司这个平台，通过投融资做大做强，结果被海天味业等竞争对手彻底碾压，真混成了一个打酱油的。

01“画饼式”回购

2018年2月5日，加加食品公告称，基于对公司长期投资价值的认可，以及对公司未来持续稳定发展的信心，公司实际控制人之一杨振拟增持金额不高于2亿元人民币，且增持比例不超过公司总股本的2%。

上市公司实际控制人和大股东增持，一向被市场视为利好消息。公告发布当天，加加食品股价低开高走，最终小幅下跌0.15%，收于6.83元。

万万没想到，这只是回光返照。2018年2月6日开始，加加食品股价一路狂跌，到2019年春节前大跌54.03%，最低时仅有2.95元。

春节后，随着股市的整体回暖，加加食品的股价也小幅上升。3月1日，涨回到了3.80元。

眼看回本有望，这天晚上加加食品突然发布公告，公司实际控制人杨振拟取消增持公司股份计划。

公告一出，“画饼”“爽约”“大忽悠”的质疑声铺天盖地袭来。3月6日，深交所中小公司管理部下发关注函，要求加加食品说明是否存在“忽悠式增持”，证明杨振取消增持计划的合理性。

3月12日，加加食品终于踩着点回复了深交所。公司称，当初拟用于增持的资金来源于杨振实际控制的盈兴地产，当初具有可行性，但是受A股市场影响，增持计划披露后加加食品股价大跌，杨振面临股票质押平仓风险，这部分资金就优先用于解决自身债务危机。

公司还表示，自2018年2月底开始筹划的重大资产重组事项，目前正在更新财务数据，待更新财务数据后将上报中国证监会审核。出于内幕交易保密的要求，杨振先生不便于在重大资产重组审核阶段增持上市公司股票。

道理说的头头是道，问题是谁为过去一年亏损的投资者买单？投资者怒斥其为“骗子大股东”“说增持就整持，说取消就取消，一点信誉都没有”。

02 并购重组一波三折

加加食品公告中提及的重大资产重组，是指加加食品拟收购大连远洋渔业金枪鱼钓有限公司(以下简称“金枪鱼钓”)100%股权。这桩“蛇吞象”式的收购，交易价达47.10亿元。

加加食品主营酱油等调味品，金枪鱼钓是一家远洋渔业企业。在外人看来，这次“联姻”跨的界似乎有点大，但对于加加食品和金枪鱼钓来说，可谓情投意合。

金枪鱼钓号称是国内最大的专业从事金枪鱼超低温延绳钓的渔业公司，其成立于2000年，目前经营着一支由31艘超低温延绳钓渔船组成的船队，专注于捕捞及销售高端金枪鱼。官网介绍称，金枪鱼钓是日本最大的中国高端金枪鱼供货商。

金枪鱼钓在资本市场异常活跃。2014年，金枪鱼钓赴港上市，未果；2016年，欲借壳东方钽业登陆A股，最终落下一地鸡毛。这并没有使其挫伤。2017年，公司先后获得燕园创投、冠汇世纪巨额融资；2018年，上市心未了的金枪鱼钓又与加加食品走到了一起。

加加食品这边，一心寻找新的利润增长点，看中了金枪鱼钓的盈利能力。

拿2017年来看，加加食品营收为18.91亿元，净利润为1.59亿元，而金枪鱼钓营收7.59亿元，净利润达3.44亿元；金枪鱼钓总资产47亿元，相比之下加加食品的总资产仅为27亿元。金枪鱼钓除了营收规模比较小，其余项皆远超加加食品。

这次“蛇吞象”收购金枪鱼钓100%股权，作价47.10亿元，加加食品将以现金和非公开发行股份相结合的方式向交易对方支付交易对价，其中，现金支付7亿元，其余为股份发行，合计7.92亿股。

交易完成后，金枪鱼钓将成为公司的全资子公司。交易对方也给加加食品许下承诺，金枪鱼钓2018年度、2019年度、2020年度的净利润分别不低于3.5亿元、4亿元、4.5亿元，合计不低于12亿元。

加加食品在交易预案中表示，本次交易不会导致公司实际控制人发生变更，也不构成重组上市。交易前，杨振及其家庭成员合计持股42.30%，为公司的实际控制人；交易完成后，其持股比例将变更为25.06%，仍为实际控制人。

只是，重组之路相当漫长。加加食品在2018年12月发布关于延期向中国证监会报送重大资产重组文件的公告后，关于此次资产重组，再无任何公告。

近日有投资者在论坛提问：重组怎么没消息了？加加食品董秘彭杰只是回答了一句：请留意后续有关公告。

对于取消增持、重组进程等问题，截至发稿，加加食品尚未回复市界。

通过对外并购寻求突破口，加加食品早已有之。

2017年，加加食品拟收购辣妹子食品100%股权，以扩充产品线。停牌近半年后，一纸公告终止了收购。2015年，其投资5000万元受让云厨电商51%的股权，本以为可以布局电商领域，可是由于云厨电商负债及亏损严重，加加食品于2017年12月将其所持51%股权以0元转让。

起了个大早，却赶了个晚集。贵为“第一股”，加加食品白白浪费了上市公司这个投融资平台。

03 主业经营不善

近十年，调味品行业的年均增速超过了15%，在2016年，行业规模就达3132亿元。从细分子行业来看，酱油是调味品中占比最大的品类，达到43%。看似不起眼的酱油行业，产销量和企业规模均位居调味品行业首位，还孕育出了海天味业这种市值超2000亿的巨无霸。

2012年1月6日，加加食品上市的时候，海天味业才准备上市，千禾味业还是个地方小品牌。那时的加加食品，手握11.15亿元募集资金，本可以借着市场的迸发期跟“老大哥”海天味业过过招，不曾想，还没靠近就被越甩越远。

上市当年，加加食品迎来了最高光的时期，但这也其是业绩的转折点。

往前看，高速增长。从2009年到2012年，加加食品营业收入从12.02亿元增长到了16.57亿元，净利润从8101.73万元增长到了1.76亿元。

往后看，波动下滑。截至2017年，净利润下滑到了1.59亿元(2018年下滑至1.20亿)，扣非净利润也下滑，只营业收入实现了微弱的增长。

加加食品将募集资金中的6.29亿元投入到了“年产20万吨优质酱油项目”和“年产1万吨优质茶籽油项目”，建设期均为1年。不过，加加食品称因地貌、雨季等原因，这两个项目延期至2015年4月、12月才分别投产，并且还追加了1.20亿元的投资，因此影响了预期效益。

加加食品的主营产品主要是酱油和食用植物油，从2017年年报来看，酱油类产品占了营业收入的50.12%，食用植物油占了32.71%。

食用植物油市场，金龙鱼、福临门、鲁花等巨头林立，竞争惨烈，加加食品在牌桌之外。酱油作为最核心的产品，其营收占比与海天味业、千禾味业的酱油产品营收占比相差不大，后二者同期分别为60.58%、53.32%。

同样以酱油作为主打产品，但是各家的账本数据却差别很大。总体来看，海天味业和千禾味业的业绩在快速增长，而加加食品依然跌跌撞撞。如下图所示。千禾味业虽然规模较小，但增长速度远超加加食品。

毛利率差别更大。2017年，海天味业的酱油产品毛利率达到49.53%，千禾味业的酱油产品毛利率稍逊，为48.83%，而加加食品的酱油产品毛利率仅为36.17%，还是在较往年有增长的情况下。

如果不分产品，从公司的销售毛利率来看，加加食品也是远远落后于其他两家企业。2017年，海天味业与千禾味业的毛利率非常接近，分别为45.69%、45.60%，而加加食品的毛利率仅为27.28%。海天味业与千禾味业的毛利率，近乎加加食品的1.7倍。

对比主要市场和渠道话语权，竞争力差距更明显。

2017年，海天味业在北、南、中、东、西五个区域市场的平均主营收入为28.21亿，其中西部地区最低，但也有14.10亿。加加食品主营收入过亿的市场是华中、华东、西南区域，最高的是华中地区，为3.22亿元；其他地区主营收入仅在一千多万到七千多万之间。

二者都是以经销商为主的销售模式，但是话语权相差极大。

海天味业采用的是先款后货的结算方式，连续多年应收账款为0，这说明，其经销商网络渠道做得到位，对经销商的管控很霸道强势。加加食品则不同，2017年在应收账款达9726.64万元，增幅近40%，而且还在开发团餐特通渠道。

04 高端化难推进

近期，加加食品发布了2018年未经审计的业绩快报，营业总收入、营业利润、利润总额、净利润、总资产等多项核心财务指标，增长均以负号打头。其中，营业利润、利润总额、净利润几乎都下滑超过25%，营业总收入同比增长-5.42%。

加加食品对此解释称，报告期内，公司坚持推进实施“大单品”战略，植物油、酱油未达到预期销售，营业收入下降；提升产品品质加大生产投入、原辅材料价格持续上涨，生产成本上升；管理费用、销售费用增加等原因导致净利润有所下降。

从2014年起，业绩疲软的加加食品开始大力推进“大单品”战略，突出创新单品如“面条鲜”“原酿造”酱油等高毛利及新单品的推广，持续进行产品结构升级的调整。到2017年，战略没发生变化，只是多了一句：以高端产品获得高毛利。

从市场表现来看，似乎并没有达到预期。如前文数据比较，所谓的高毛利远不及同行业上市公司。对高端产品的布局，也没有多大成效。

消费升级伴随着消费者对健康化、高端化的需求。前瞻产业研究院分析认为，随着消费者越来越注重生活质量，调味品表现出向高档化发展的趋势，中高档调味品市场容量在进一步扩大，品牌产品的市场份额将进一步提高。作为调味品行业的第一大产业，酱油行业首当其冲。

从产品结构来看，海天味业酱油品种众多，覆盖高中低各个层次、各种口味和多种烹调用途，有主流产品和大众产品，也有引领消费升级的高端酱油；加加食品在产品结构升级的的“大单品”战略中，似乎跟上得不是很及时。

中国食品产业分析师朱丹蓬告诉市界，高端化需要品牌力去支撑，而加加食品的品牌力很难支撑起其高端化的布局。

凯度消费者指数的一组数据验证了朱丹蓬的说法。在高端酱油市场上，海天味业的份额最大，为18.8%；身后依次跟着欣和六月鲜(15%)、李锦记(13.7%)、鲁花(13.5%)、厨邦(7.2%)、千禾味业(7.1%)，加加食品不在排列之中，被归为了“其他”类别。

05 家族化管理失控

加加食品从成立以来，一直是一家典型的家族企业。上市之初，杨振与其妻子肖赛平及儿子杨子江直接和间接合计持有加加食品42.21%的股份，系公司实际控制人。其中，杨振任董事长、总经理，杨子江任副董事长、总经理助理，肖赛平为公司董事。

2017年1月，杨振辞去了公司总经理一职，刘永交接任。辞去总经理职务后，杨振仍担任公司董事长、董事会战略发展委员会主任委员等职，专注于公司的战略决策。不过，两年后，2019年1月，董事长杨振又兼任了总经理一职，称其将集中精力重点关注主业发展。

近几年，加加食品风波不断，内部管理失控。

2018年2月9日、2月12日，公司未履行相应内部决策程序即向刘胜渝、湖南派仔食品有限公司(公司关联方)提供了合计5400万元借款，用于解决公司实际控制人杨振的资金周转问题。

2018年4月，加加食品公告称，根据实际控制人杨振及相关经办人员的情况说明，在公司未履行相关内部审批决策程序的情况下，公司存在违规对外担保。

截止2017年底，违规对外担保金额约8800万元；2018年初新增违规对外担保金额约6500万元。截至2018年4月27日公告前，违规对外担保金额累计约15300万元，占最近一期经审计净资产的比例为7.43%。

2019年3月5日，中国裁判文书网披露的一份刑事判决书显示，杨振当年为了加加食品顺利上市，卷入了原湖南省环境保护厅党组成员、副厅长谢立受贿一案。

判决书显示，谢立在办公室等地先后五次收受杨振给予的人民币共计7万元，帮助加加食品通过环保核查，顺利拿到了批文。

目前，杨振家族合计持有42.30%股份，已高比例质押给东方资产。截至2017年年底，质押率已接近100%。并且，东方资产对杨振的自有资金、融资用途进行了更加明确的约定。

金融作家、证券分析师邓荣栋认为，加加食品存在控制权旁落的风险。

主业不给力，并购重组进展缓慢，经营管理问题重重，上市七年，“中国酱油第一股”真是混成了一个打酱油的。