中金公司
近期我们调研中国粮油控股，就行业与公司动态进行沟通。
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疫情蔓延，豆粕饲用需求减弱，压榨利润受损：我们预计本年公司压榨量同比仍有约20%的增长至1600万吨，但吨毛利与毛利率表现将受到豆粕需求疲弱的影响。这因我国非洲猪瘟疫情逐步蔓延，养殖产能去化并影响豆粕需求。据农业部数据，截止5月份，我国能繁母猪存栏\/生猪存栏同比-23.9%\/-22.7%。向前看，疫情发展仍存在变数，需要进一步跟踪，如后续疫情平稳，且养殖量呈现恢复迹象，将利好下游豆粕需求回升，并提振公司压榨业务的利润表现。相比来看，豆油需求以食用为主，整体偏稳定，且公司当前下游小包装油业务维持较好的发展态势，我们预计小包装油全年收入有望继续实现同比双位数增长，且毛利率保持稳定。
米面业务发展稳定，延伸下游仍是长期方向：我们预计公司本年大米、面粉板块的销量同比仍有约20%的增长，并延续此前较好的发展状态。当前，公司在该业务板块着力发展下游小包装业务，大米、面粉小包装销量分别达90万吨、30万吨。短期看，公司本年经营策略仍是投放费用布局市场，以提升市占率为主，利润并非当前主要考虑目标。长期看，公司希望未来大米、小麦的小包装销量均可翻倍。相比下，小包装大米、面粉毛利率分别约18%、10%，约高于散装毛利率14、7ppt，我们预计未来如小包装业务占比继续提高，公司整体毛利率仍有提升空间。
麦芽业务发展相对稳定：虽澳洲大麦价格上涨导致公司大麦成本增加，但公司麦芽产品定位中高端啤酒制造企业，毛利率基本平稳，整体受到的影响有限。向前看，我们判断公司麦芽业务本年波动较小，毛利率仍将呈整体平稳态势。
估值建议
考虑生猪产能或影响豆粕需求，不利公司大豆压榨业务，我们下调2019\/2020年盈利预测8.4%\/9.1%至14.03\/15.36亿港币。当前股价对应2019\/2020年市盈率9.3\/8.5倍，我们维持跑赢行业评级，但基于盈利预测下调，及短期养殖环境不佳压低投资情绪，下调目标价20.0%至3.2港币，对应2019\/2020年市盈率7.4\/6.8倍，+28.5%空间。
