西南证券

业绩总结：2022 年H1公司实现营业收入32 亿元，同比增长51.2%，归母净利润为-3600.2 万元，同比减少128.8%，扣非后归母净利润为-1.3 亿元，同比减少275.2%。单二季度实现营收19.6 亿元，同比增长140.3%，环比增长58.8%，归母净利润为1801.7 万元，同比减少58.6%，环比增长133.4%。

点评：公司上半年经营出现同比下滑主要是受到原材料成本影响，因俄乌战争、全球通胀、疫情反复等因素的影响，原材料价格大幅上涨，6月以来有所缓解，但同比仍处于高位。公司针对部分商品进行调价，但难以覆盖成本上涨，报告期内包装油实现收入24.1亿元，同比增加61%，包装油成本24.7 亿元，同比增长88.2%，毛利率为-2.6%，去年同期为12.2%。粕类实现销售收入4.5 亿元，同比增长17%，毛利率为4.4%，增长11.35 个百分点。

从销售渠道看，包装油经销收入占比89%，毛利率为-3.1%，同比减少16.5 个百分点，直销占比为11%，毛利率为1.8%，同比减少1.4 个百分点。未来随原材料成本降低，经营向好。

经营原材料成本回落，公司盈利空间迎明显改善。

从油菜籽供应的角度来看，加拿大作为全球第一大菜籽油出口国，2021 年受到极端天气影响，2021/22 年度油菜籽供应为1450 万吨，同比下降37％，2022 年播种面积为2140 万英亩，且今年7月整体气候较为稳定，加拿大整体生产情况较去年呈现恢复趋势。

国内油菜籽供应亦增加，近3 年我国油菜籽种植面积呈增加态势，2022 年我国油菜籽产量有望再创历史新高，预计产量达到1450 万吨以上。

从三大植物油脂价格关联的角度考虑，近期棕榈油因对外贸易政策、库存压力等原因价格大幅降低，且长期来看《可再生能源指令（RED II）》（修订）将棕榈油和豆油制成的生物柴油列为ILUC 高风险作物，未来将逐步淘汰，且该指令提到植物油原料生柴掺混上限将从2021 年的7%下降到2030 年的3.8%，非粮食作物的二代生物柴油将下限有所提升。长期来看粮食作物制造生物柴油需求或将减弱，价格波动性降低，企业经营稳健性增强，公司作为油料加工企业，其原材料成本将会降低，盈利水平将迎来提高。

公司作为菜籽油加工头部企业，成长性进一步体现。

消费升级过程中，存在菜油替代豆油与调和油的发展趋势，豆油、调和油较菜籽油存在的价格优势竞争力将逐步减弱，菜籽油胆固醇比较少，营养成分丰富，因此在消费升级的过程中，其市场占比或将替代豆油与调和油迎来提升。

另一方面随疫情管控餐饮逐步恢复，外卖经济迅速发展，政府出台多项政策以促进餐饮行业的复苏与稳定，川湘菜于细分品类中占比位于前列，互联网对餐饮业渗透率提高，根据美团2019 年数据川湘菜于地方菜品类中占比第一，菜籽油作为制作过程中的原材料，将随其市场扩张而迎来需求增量。

公司持续投入品牌建设，丰富产品矩阵，扩展产能，毛利水平有望提高。历史情况来看，市场毛油加工盈利水平变动趋势与公司归母净利变动趋势高度一致， 22 年下半年至今行业盈利水平迎拐点向上，后续公司盈利能力有望增强。

公司布局高油酸菜籽油、山茶油等产品将进一步扩大高端消费市场份额，当前市场反馈良好，未来毛利水平有望进一步提升。

产能方面岳阳二期、江苏靖江项目已陆续完工投产，广东茂名项目也即将建成，茂名项目将增加菜籽初榨产能，产业链向上延伸，提高原材料掌握能力，经营稳定性增强。

盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年EPS 分别为0.17 元、0.84 元、1.55元，对应动态PE 分别为87/18/10 倍，维持“买入”评级。

风险提示：极端天气、自然灾害、原材料成本升高、消费需求不及预期等。