中信建投期货

尽管春节期间国内线下消费火爆，但在居民消费能力及意愿均不足的背景下，市场对需求复苏的程度及持续性仍有质疑，这导致节后需求复苏交易并未能产生太好持续性。随着国内需求复苏交易暂告一段落，叠加美豆基本兑现阿根廷减产带来的利好，而核心驱动棕榈油在马棕出口转弱的情况下未能带来太好上行动能，本周油脂整体呈现反弹回落的态势，未来一段时间或延续偏弱运行，短期关注下方震荡区间支撑表现。

1、需求复苏交易告一段落，油脂反弹回落

尽管春节期间国内需求随疫情过峰及节日报复性消费呈现一定复苏迹象，一度带来节后油脂新一轮的需求复苏交易。然而，在节前两轮需求复苏交易之后，节后市场对需求复苏的程度及持续性提出了质疑，这导致本周包括权益及商品在内的市场遭遇反弹回落，需求复苏交易暂时告一段落。

从春节期间各口径的数据交叉验证来看，线下消费恢复程度仅达到2019年的七八成，距离疫情前的表现仍有一定差距，尚未达到足以令市场乐观的程度。此外，居民收入在过去三年受到疫情及经济放缓的持续冲击，消费能力及意愿也相应受到一定程度的影响。从数据上看，目前我国的居民消费意愿和可支配收入增速尚低于疫情前水平，导致市场担心春节期间的消费火爆仅是报复性消费而非常态化恢复，令复苏交易的持续性受阻。

由于节前豆油中下游已在对远月需求复苏的预期中提前做了一定备货，随着节后盘面豆油显示出向上突破乏力的迹象，且传言储备将开启一定数量的轮换，美豆的天气炒作也渐入尾声，本周后半周豆油现货市场的成交意愿持续转淡，需求端的复苏交易也随之暂告一段落，短期或难为油脂提供太好的上行动能。

2、减产预期交易越发充分，美豆上行动能不足

尽管2月上旬巴西南里奥格兰德和阿根廷降雨形势依然偏差，这些地区的大豆所面临的产量调降风险也越发升高，但市场似乎已经越来越充分地对减产预期进行了交易。这显著体现于USDA驻阿根廷官员给出3600万吨的产量预估，较USDA 1月报告4550万吨的预估大降950万吨的情况下，美豆市场并未对此作出特别反应，可能暗示当前市场已对此产量预估作出了相当程度的交易。

随着减产预期被充分交易，在2月中下旬巴西南里奥格兰德及阿根廷有望迎来降雨及大豆单产改善的情况下，后期美豆面临的利好出尽的概率在增加。而从时间节点来看，每年3月左右，伴随着阿根廷天气炒作窗口关闭及巴西出口压力增加，美豆高位回落的概率也较高。虽然从全球大豆平衡表来看，阿根廷新作产量落在何值将较大影响全球大豆平衡表松紧程度及美豆价格运行中枢，但即便是在南美大幅减产、供应收紧的2022年，美豆价格仍在3月出现了阶段性见顶的情况。这可能也意味着若无意外出现，美豆或即将迎来阶段性高点的出现。

美豆上行乏力叠加巴西大豆大量上市对CNF升贴水的压制，以及人民币汇率升值倾向带来的大豆进口成本下移，供应及成本端或将难为豆油提供太好的上行动能。

3、马棕去库略显乏力，棕榈油暂无太强驱动

豆类难有太强上涨驱动，而曾经的油脂核心驱动棕榈油短期也难有太好上行动能。中国及印度国内库存升至历史性高位，而欧盟也在逐步削减棕榈油在生物柴油原料中的使用，这令马棕1月出口出现显著转弱，船运调查机构预估马棕1月出口环比大降27%左右，预计实际出口降幅落在20%以上的概率较高。

尽管SPPOMA给出了马棕1月环比减产27.01%的预估，但统计覆盖口径更全的UOB给的环比降幅仅14%-18%，马棕1月产量环比降幅或最终落在15-16%左右。按照产量环比降15%，出口环比降20%+，国内消费30万吨左右测算，马棕1月末库存有望将上月水平略有增减，这在一定程度上显示出马棕进一步去库的乏力。值得关注的是，尽管马棕1月产量预计环比下滑显著，但同比增幅仍可能高达10%，随着2月后棕榈油季节性增产开启，在出口前景不佳的背景下，后期马来西亚棕榈油面临的累库压力在增加。从目前来看，国内需求的复苏程度尚不足以扛起中国需求强劲的大旗，中短期棕榈油亦难以为油脂上行提供太强驱动。

整体来看，随着国内需求复苏交易暂告一段落，叠加美豆基本兑现阿根廷减产带来的利好，而核心驱动棕榈油在马棕出口及去库乏力的情况下没有太好上行动能，预计未来一段时间油脂将整体延续偏弱运行。虽然随着油脂期价回落至震荡区间下方，空头止盈引发短期盘面反弹，但缺乏基本面利好支撑下的反弹持续性预计有限，以反弹沽空操作为主。