中信建投期货

美国中小银行业危机继续发酵，本周油脂延续下行，除棕榈油之外纷纷跌破去年7月以来的低位。虽然美联储、FDIC和财政部及时出手救助，避免了硅谷银行危机的进一步蔓延，但在过去长期的低利率环境中，欧美大量银行做了类似的将短期存款投向长久期资产的配置，随着美联储持续大幅加息，短端利率快速上行，这些银行面临的期限错配导致的流动性风险依然存在。

继硅谷银行之后，本周Signature Bank和瑞士信贷也相继爆雷，从美国中等银行到地区银行再到海外银行，这对市场信心形成了较大打压。宏观恐慌情绪下，本周商品泥沙俱下，宏观属性较强的植物油也未能避免。但不同基本面的品种间走势显示出了显著分化，阿根廷大幅减产支撑下的蛋白粕表现相较油脂更抗跌，而产地及国内均有较强去库预期的棕榈油表现显著优于累库预期较强的菜油。

一、美国中小银行危机发酵，避险情绪大幅升温

在上周美国硅谷银行宣布遭遇因挤兑而破产后，市场并没有表现出太担忧的情绪，因美联储、FDIC和财政部及时出手救助，通过保全了该家银行所有储户的储蓄，避免了恐慌进一步扩大，还通过银行定期融资计划BTFP，向所有有资格使用美联储贴现窗口的联邦保险银行提供最长一年的抵押贷款，以缓解银行现阶段的流动性危机，避免它们在储蓄大量外逃的阶段，被迫亏本卖出净值下降的资产。

短期来看，这两项政策暂时性地缓解了市场恐慌情绪，避免了中小银行的持续爆雷。然而，瑞士信贷的接下来爆雷成为压死市场信心的最后一根稻草。从全美排名第16的硅谷银行，到地区银行Signature Bank，再到海外银行瑞士信贷，硅谷银行的倒闭会像达里奥所说的那样，标志着“煤矿里的金丝雀”时刻，将在整个金融市场引发严重反响吗？虽然当前市场已开始交易美联储最快将于今年夏季降息，但面临高通胀压力的美联储处于两难境地，它果真会如市场预期般放缓加息并提前开启降息吗？

本周欧央行无视瑞士信贷的风险加息50bp，一定程度打压了市场对美国中小银行业危机将倒逼美联储放缓加息的预期。美联储在抗击通胀过程中的艰巨性，也意味着一旦市场对美联储放缓加息及提前降息的预期落空，金融市场可能将迎来新一轮的宏观风险释放，需要密切关注下周美联储议息会议及联储主席鲍威尔发言。

二、商品泥沙俱下，但不同基本面的品种间走势分化

虽然宏观风险带来了商品走势的泥沙俱下，但不同基本面的品种间走势仍显示出了显著分化。首先是油脂与蛋白粕，因原油与油脂通过生物柴油所链接的联动性，且餐饮业相较养殖业更易受到宏观经济的冲击，油脂的宏观属性远高于蛋白粕。在宏观风险释放的同时，本周布交所将阿根廷新作大豆产量预估进一步调降至2500万吨，在阿根廷大幅减产的背景下，豆粕的相对抗跌也令油脂承受了更多的下跌压力，油粕比继续走低。

此外，三大油脂间强弱也有明显分化。累库预期最具确定性的菜油表现最弱，主力05合约大幅跌破9000支撑至8603元/吨，且可能仍未寻获支撑。相比之下，近月产地及国内去库预期较强的棕榈油表现抗跌，过去8个月以来构筑的区间下沿支撑表现良好，在7600附近显示出了牢靠的支撑。这很容易理解，在恐慌情绪引发盘面超预期下跌的过程中，基本面好的品种总是要比基本面差的品种更容易获得抄底资金的青睐，这能一定程度解释本周菜油的溃败式下跌及棕榈油的异常抗跌。

值得关注的是，随着05菜豆价差跌至600多的历史低位区间，市场基于反替代逻辑试图抄底该价差的也有所增多。但根据我们对三大油脂间价差运行驱动的了解，因替代使用场景及数量的限制，三大油脂间价差运行的趋势更多基于供应端而非需求端，这也是近几年油脂间极端价差频频出现的重要原因（2021-2022年极端高的菜豆价差源自菜油进口供应严重不足，2022年极端低的豆棕价差则因产地棕榈油出口问题）。而通过产业的反馈我们也得知，菜油相较其他植物油价差的大幅走低并未引发相应反替代的出现，且当前产业并无重新修改配方的意愿，这也暗示着食品类配方一旦修改，要想重新调回来并非像饲料配方修改那般容易。

整体来看，在美国中小银行业危机仍可能继续发酵的背景下，当前油脂市场面临的宏观下行风险仍未解除，需要密切关注下周美联储议息会议及联储主席鲍威尔发言，以及相应的市场情绪变化情况。相应的，预计不同基本面的油脂油料品种间走势仍有分化，阿根廷大幅减产支撑下的蛋白粕表现将相对油脂更抗跌，而基本面较好的棕榈油表现也将继续优于菜油，对于抄底05菜豆价差需保持谨慎。